用友网络冲刺港股IPO，背后有哪些财务看点
用友网络冲刺港股IPO，背后有哪些财务看点
用友网络这次宣布要冲刺港股IPO，说实话，圈里不少人都盯着这块。早在2024年初，公司就放出了消息，说要在香港上市，但那时候市场反应挺冷淡，毕竟A股那边用友的股价从2021年高点下来，跌得真不算少。这次正式递表，倒是让人重新翻起它的财报来瞧一瞧。不光是营收增长慢吞吞，更让人揪心的是利润——连续两年扣非净利润都是亏的，2023年亏了快16个亿，2024年上半年又亏了接近8亿。你说一个做了三十多年的老牌软件公司，账上现金倒是还有大几十亿，可净利润老是填不上窟窿，这背后到底是怎么回事？
营收增长乏力，云服务成了唯一亮点
说起用友的营收结构，得先看它分三块：传统软件、云服务、金融业务。传统软件这块，就是卖ERP那些永久授权，这几年下滑得厉害，2023年营收比2022年少了将近两成。我在企业做选型的时候接触过用友的销售，他们私下也承认，现在客户都精了，没人愿意花几十万买个老版U8，转头去问云订阅。云服务确实是唯一能拿得出手的，2023年收入增长了两成多，达到37亿，占总营收的比例从30%提到了差不多40%。但这个增速比起早几年动不动50%的增长，明显慢了一拍。更麻烦的是，云服务里头大部分还是中小企业的订阅，大客户上云的周期长、定制多，转化起来慢得要命。我认识的一个IT经理，他们公司去年试用了YonSuite半年，最后还是因为数据安全问题退回去了。
亏损的核心在于销售费用和研发投入
用友为啥亏钱？扒开利润表看看，销售费用和管理费用像两个大嘴巴子。2023年销售费用高达28个亿，比2022年还多花了3个亿，占营收比例超过三成。我特意对比了同行，金蝶国际的销售费用率在45%左右，但人家是转型期烧钱，用友这体量还这么高就说不过去了。研发投入也没少砸，2023年研发费用22亿，占营收四分之一。这钱主要烧在YonBIP平台和人工智能上，可问题是产品推出三四年了，大客户落地案例还是那几个老面孔，什么三一重工、国家电网。有个前端同行跟我吐槽过，说用友的研发团队内部光审批流程就要走五级，代码提个合并请求三天没人回，这效率怎么跟金蝶、浪潮打？
现金流和应收账款的情况值得细看
别看利润表难看，用友的经营活动现金流其实还行。2023年经营性现金流净额不到8个亿，比2022年有所好转，但对比100多亿的营收规模，这个数字谈不上出色。应收账款才是最让人捏把汗的，2023年底应收账款是56亿，比2022年涨了10个亿，到2024年中更是飙到63亿。我上次帮一个做用友实施的朋友分析过他们的表格，发现一年以上的应收账款占了三成，这分明是客户拖欠付款。大客户拖账是常见事，但把账做到50多亿，万一哪个行业出风险，比如房地产或者建筑，坏账计提就够喝一壶的。另一方面，用友手里现金倒是不少，2024年中货币资金加上交易性金融资产有70亿，但这钱是从2021年定增里融来的，花了三年还没用完，说明转型项目落地速度确实慢。
分拆上市背后可能是为了缓解估值压力
用友这次选择港股上市，表面上说是为了国际化，其实我更觉得是A股给它的估值太低了。A股停牌前用友的市值也就600亿左右，市盈率按扣非净利润算都是负的，市销率也就5倍多点。港股那边同类型软件公司给的估值更容易看齐SaaS模式，比如用友现在云收入占比四成，港股投资者愿意给更高倍数。另外，分拆上市也能让用友的子公司独立出来融钱，比如面向中小企业的畅捷通，本身就是港股上市，这次主公司也过去，产品线可以更清晰地打包。我认识的投资圈朋友说，用友的董事长王文京想通过港股打开海外机构的窗口，毕竟A股的流动性这两年缺得厉害，大股东套现都费劲。
大客户迁移和订阅模式转型的矛盾
用友最头疼的问题，是怎么说服老客户从买断制转成订阅。传统软件客户一次付清几十万，用友确认的是全款收入；但订阅模式下，一年收几万，收入虽然平滑了，但账期拉长。这不光是财务游戏，还影响销售激励。我听做用友渠道商的朋友说，销售卖一个永久授权能拿10%提成，卖订阅可能才5%，而且考核还得看客户续费率，所以一线销售更愿意推买断。结果就是，大客户迁移慢得像蜗牛，目标客户还是那些不太懂IT的中小企业。如果你是用友的用户，正想从U8+升级到YonSuite，我倒建议你先小规模试一两个模块，别急着全切过去，否则实施团队的人力成本可能远超你的订阅费。
国际化和科创板的后手怎么打
最后聊聊用友的海外布局。它在东南亚、非洲和欧洲都有办事处，但海外营收占比一直没超过5%，2023年才7个多亿。这次港股IPO能帮着融资推海外市场，但问题是海外客户认不认同用友的ERP？我在新加坡见过一家中资企业的IT负责人，他们用的是Oracle NetSuite，因为当地员工根本不会用中文系统。用友要想打开局面，估计得先从华人企业下手，或者跟当地厂商合作白牌。另外，科创板一直传要放开软件企业上市，用友要是能在港股先站住脚，回头再分拆一个子公司回A，那故事就更好讲了。不过这些都是后话，眼下最要紧的，是把亏损面收窄，尽快让云服务从“赔本赚吆喝”变成真金白银。